Tieto obavy dnes trápia málokoho. Dlhodobé refinancovanie, ktoré rozbehla Európska centrálna banka, zmiernilo tlak na banky aj na finančné trhy vrátane trhov so štátnym dlhom. V dvoch tranžách tejto zavŕšenej operácie si banky vypožičali vyše bilióna eur za tri roky s úrokom len jedno percento. Výnosy z talianskych a španielskych desaťročných vládnych dlhopisov klesli pod 5 percent, pritom koncom minulého roka dosiahli tie talianske až 7,3 percenta a tie španielske 6,7 percenta. Rovnako dôležité boli poklesy derivátov CDS: rozpätie talianskej Intesy Sanpaolo kleslo zo 623 bázických bodov v novembri 2011 na 321 bodov zaznamenaných minulý pondelok.
Ale kríza sa ešte nepominula. Zraniteľné krajiny sa stále nachádzajú v ťažkostiach. Boli by tieto fiškálne obmedzenia zachránili eurozónu od krízovej vlny? Vytiahnu postihnuté krajiny z krízy dnes? Odpoveď na obe otázky znie: nie.
Základné nové pravidlo je, že štrukturálny deficit členského štátu by nemal presahovať 0,5 percenta HDP. Inými slovami, krajiny by museli mať štrukturálne prebytky. A ak má krajina dlh vyše 60 percent HDP, jeho presah by sa mal eliminovať priemerným tempom jednej dvadsatiny presahu za rok. Krajina ako Taliansko, ktorej dlh dosahuje približne 120 percent HDP, by znižovala pomer dlhu o tri percentá HDP ročne. A to je rámec, ku ktorému sa musia prihlásiť všetky členské krajiny eurozóny. Tieto pravidlá sa majú zakotviť v zákone, najlepšie ústavnom. Nečudo, že spomínaná zmluva vyvoláva hlboké právne, politické a ekonomické pochybnosti.
Z ekonomického hľadiska je logické riešiť skôr cyklické než skutočné deficity. Ale ekonómia toto vylepšenie uznáva za cenu zníženia presnosti. Nik totiž nevie, čo je štrukturálny deficit.
Nie je to žiadna slovná hračka. Spomeňme si na štrukturálne fiškálne deficity z roku 2007, čo bol posledný v podstate predkrízový rok, ako ich v októbri 2007 odhadol Medzinárodný menový fond. Z dnešného pohľadu by sme od toho roku očakávali, že ukazovateľ fiškálneho deficitu bude doslova kričať „kríza!“ No v skutočnosti ukazoval veľký štrukturálny prebytok v Španielsku a v Írsku štrukturálnu rovnováhu. Obe krajiny boli na tom ešte lepšie než Nemecko. Grécko malo výrazný štrukturálny deficit. Ale francúzsky deficit bol horší než portugalský. Toto pravidlo je neschopné rozlíšiť medzi zraniteľnou a imúnnou krajinou, jednoducho preto, lebo ignoruje bubliny aktív a finančné mánie.
MMF potom zmenil názor. V októbri 2011 usúdil, že grécky štrukturálny deficit v roku 2007 bol v skutočnosti 10,4 percenta HDP, a nie iba 4 percentá, a že írsky štrukturálny deficit bol 8,4 percenta, nie 0,1 percenta HDP. Toto nemá byť kritika voči MMF. Je to len ukážka, že koncept, ktorý chce eurozóna zakotviť v novej zmluve, rozhodne zlyhá vtedy, keď je najpotrebnejšia presnosť. Pravda o výške štrukturálneho deficitu sa nedá spoznať.
Predstavme si teraz politické a právne dopady tejto zmluvy. Prijmú zvolené vlády hrubé odhady nevolených a nikomu sa nezodpovedajúcich technokratov? A ako majú rozhodovať sudcovia? Majú hodnotiť a porovnávať rôzne ekonometrické modely? Keďže sa zrejme vyskytnú obrovské rozdiely pri odhadoch štrukturálnych deficitov, ako sa im má prispôsobiť vláda? Uzákoniť nemerateľnú veličinu dosť pripomína šialenstvo.
Práve teraz vzniká spor medzi európskymi inštitúciami a novozvolenou španielskou vládou premiéra Mariana Rajoya. Rajoy vyhlásil, že jeho vláda sa bude usilovať o fiškálny deficit 5,8 percenta HDP, čo je menej ako 8,5 percenta, hodnota z roku 2011, ale o dosť viac ako 4,4 percenta, na ktorých sa dohodlo Španielsko s Európskou komisiou. Európske inštitúcie budú šomrať. Nemôžu však vládu suverénneho štátu donútiť, aby konala ich vôľu. Španielsku odmietnu partneri pomoc. Ale to sa im môže nepekne vrátiť.
Španielske fiškálne problémy sú dôsledkom, nie príčinou krízy. Krajina prežila po roku 1990 obdobie obrovského vzostupu súkromného zadlžovania, a to najmä medzi nefinančnými spoločnosťami. Prebytok obytných stavieb zároveň vylučuje, že by sa chystal nárast požičiavania domácností. Vzhľadom na to sa rázny škrt zadlžovania vlády sotva vyváži zvýšením súkromných pôžičiek a výdavkov. Výsledkom bude okrem mierneho zníženia skutočných fiškálnych deficitov aj omnoho hlbšia recesia. V najhoršom sa dá čakať klesajúca špirála. Namiesto toho, aby európske inštitúcie nútili Španielsko na rýchle fiškálne šetrenie, bolo by logickejšie dať krajine čas, ktorý potrebuje na odvážnu reformu svojich pracovných trhov. A tá potrvá niekoľko rokov. Aby sa eurozóna odhodlala poskytnúť čas na takéto úpravy, krajiny s prebytkom by si museli uvedomiť svoju vlastnú rolu pri vzniku krízy. Je nepochybné, že paralelný vznik prebytkov a deficitov na bežných účtoch, cezhraničný tok financií a naivita cezhraničných veriteľov hrali pri vzniku súčasnej krízy veľmi významnú úlohu. Komisia v správe, publikovanej minulý mesiac, naznačila svoj úmysel preskúmať počet krajín, ktoré majú externé deficity. Hriešnikov dokonca menovite uvádza. Je však potrebná aj analýza prebytkových krajín. V tejto správe sa problém spomína, nik sa však nedovážil vybrať konkrétne prebytkové krajiny na podrobnejšiu analýzu. Eurozóna asi neuznáva zásady dvojitého účtovníctva.
Nuž áno, ECB kúpila eurozóne trochu času. Ale zatiaľ máločo naznačuje, že by našla aj cestu k nutnej obnove rovnováhy v ekonomike eurozóny a, predovšetkým, k dosiahnutiu toho želateľného pomeru reforiem, zmien a rýchleho návratu rastu. Zvolená cesta pripomína skôr vyhliadku na roky jednostranného prispôsobovania sa a bolestného šetrenia. Zaberie to? Veľmi pochybujem. Bude to prinajlepšom nesmierne hrboľatá cesta.
Autor je hlavný ekonomický komentátor Financial Times
Ale kríza sa ešte nepominula. Zraniteľné krajiny sa stále nachádzajú v ťažkostiach. Boli by tieto fiškálne obmedzenia zachránili eurozónu od krízovej vlny? Vytiahnu postihnuté krajiny z krízy dnes? Odpoveď na obe otázky znie: nie.
Základné nové pravidlo je, že štrukturálny deficit členského štátu by nemal presahovať 0,5 percenta HDP. Inými slovami, krajiny by museli mať štrukturálne prebytky. A ak má krajina dlh vyše 60 percent HDP, jeho presah by sa mal eliminovať priemerným tempom jednej dvadsatiny presahu za rok. Krajina ako Taliansko, ktorej dlh dosahuje približne 120 percent HDP, by znižovala pomer dlhu o tri percentá HDP ročne. A to je rámec, ku ktorému sa musia prihlásiť všetky členské krajiny eurozóny. Tieto pravidlá sa majú zakotviť v zákone, najlepšie ústavnom. Nečudo, že spomínaná zmluva vyvoláva hlboké právne, politické a ekonomické pochybnosti.
Z ekonomického hľadiska je logické riešiť skôr cyklické než skutočné deficity. Ale ekonómia toto vylepšenie uznáva za cenu zníženia presnosti. Nik totiž nevie, čo je štrukturálny deficit.
Nie je to žiadna slovná hračka. Spomeňme si na štrukturálne fiškálne deficity z roku 2007, čo bol posledný v podstate predkrízový rok, ako ich v októbri 2007 odhadol Medzinárodný menový fond. Z dnešného pohľadu by sme od toho roku očakávali, že ukazovateľ fiškálneho deficitu bude doslova kričať „kríza!“ No v skutočnosti ukazoval veľký štrukturálny prebytok v Španielsku a v Írsku štrukturálnu rovnováhu. Obe krajiny boli na tom ešte lepšie než Nemecko. Grécko malo výrazný štrukturálny deficit. Ale francúzsky deficit bol horší než portugalský. Toto pravidlo je neschopné rozlíšiť medzi zraniteľnou a imúnnou krajinou, jednoducho preto, lebo ignoruje bubliny aktív a finančné mánie.
MMF potom zmenil názor. V októbri 2011 usúdil, že grécky štrukturálny deficit v roku 2007 bol v skutočnosti 10,4 percenta HDP, a nie iba 4 percentá, a že írsky štrukturálny deficit bol 8,4 percenta, nie 0,1 percenta HDP. Toto nemá byť kritika voči MMF. Je to len ukážka, že koncept, ktorý chce eurozóna zakotviť v novej zmluve, rozhodne zlyhá vtedy, keď je najpotrebnejšia presnosť. Pravda o výške štrukturálneho deficitu sa nedá spoznať.
Predstavme si teraz politické a právne dopady tejto zmluvy. Prijmú zvolené vlády hrubé odhady nevolených a nikomu sa nezodpovedajúcich technokratov? A ako majú rozhodovať sudcovia? Majú hodnotiť a porovnávať rôzne ekonometrické modely? Keďže sa zrejme vyskytnú obrovské rozdiely pri odhadoch štrukturálnych deficitov, ako sa im má prispôsobiť vláda? Uzákoniť nemerateľnú veličinu dosť pripomína šialenstvo.
Práve teraz vzniká spor medzi európskymi inštitúciami a novozvolenou španielskou vládou premiéra Mariana Rajoya. Rajoy vyhlásil, že jeho vláda sa bude usilovať o fiškálny deficit 5,8 percenta HDP, čo je menej ako 8,5 percenta, hodnota z roku 2011, ale o dosť viac ako 4,4 percenta, na ktorých sa dohodlo Španielsko s Európskou komisiou. Európske inštitúcie budú šomrať. Nemôžu však vládu suverénneho štátu donútiť, aby konala ich vôľu. Španielsku odmietnu partneri pomoc. Ale to sa im môže nepekne vrátiť.
Španielske fiškálne problémy sú dôsledkom, nie príčinou krízy. Krajina prežila po roku 1990 obdobie obrovského vzostupu súkromného zadlžovania, a to najmä medzi nefinančnými spoločnosťami. Prebytok obytných stavieb zároveň vylučuje, že by sa chystal nárast požičiavania domácností. Vzhľadom na to sa rázny škrt zadlžovania vlády sotva vyváži zvýšením súkromných pôžičiek a výdavkov. Výsledkom bude okrem mierneho zníženia skutočných fiškálnych deficitov aj omnoho hlbšia recesia. V najhoršom sa dá čakať klesajúca špirála. Namiesto toho, aby európske inštitúcie nútili Španielsko na rýchle fiškálne šetrenie, bolo by logickejšie dať krajine čas, ktorý potrebuje na odvážnu reformu svojich pracovných trhov. A tá potrvá niekoľko rokov. Aby sa eurozóna odhodlala poskytnúť čas na takéto úpravy, krajiny s prebytkom by si museli uvedomiť svoju vlastnú rolu pri vzniku krízy. Je nepochybné, že paralelný vznik prebytkov a deficitov na bežných účtoch, cezhraničný tok financií a naivita cezhraničných veriteľov hrali pri vzniku súčasnej krízy veľmi významnú úlohu. Komisia v správe, publikovanej minulý mesiac, naznačila svoj úmysel preskúmať počet krajín, ktoré majú externé deficity. Hriešnikov dokonca menovite uvádza. Je však potrebná aj analýza prebytkových krajín. V tejto správe sa problém spomína, nik sa však nedovážil vybrať konkrétne prebytkové krajiny na podrobnejšiu analýzu. Eurozóna asi neuznáva zásady dvojitého účtovníctva.
Nuž áno, ECB kúpila eurozóne trochu času. Ale zatiaľ máločo naznačuje, že by našla aj cestu k nutnej obnove rovnováhy v ekonomike eurozóny a, predovšetkým, k dosiahnutiu toho želateľného pomeru reforiem, zmien a rýchleho návratu rastu. Zvolená cesta pripomína skôr vyhliadku na roky jednostranného prispôsobovania sa a bolestného šetrenia. Zaberie to? Veľmi pochybujem. Bude to prinajlepšom nesmierne hrboľatá cesta.
Autor je hlavný ekonomický komentátor Financial Times
Ak ste našli chybu, napíšte na web@tyzden.sk.